流动的PE
年，GP主导型的基金重组交易正成为国内PE二级市场的主流交易模式，开年以来曝光的不惑创投、华盖资本和君联资本3笔大型S交易均涉及基金重组。重组型S交易之所以频现一级江湖，其背后的市场原因是年私募股权行业大爆发时诞生的一批人民币基金们正陆续进入退出清算期。对于GP而言，类似的焦灼正在蔓延：基金临近到期清算仍有项目无法退出的情况下，如何给老LP一个满意的交待，募资难的大环境下又怎样吸引新的LP顺利储蓄下一个阶段的子弹。在这种市场趋势下，重组型S交易就成为一个潜在的解决方案，进入很多GP的视野。借助重组型S交易工具，存续基金的期限结束并不意味着其生命周期的结束，如果设计和实施得当，重组会让基金拥有新的生命力，避免大量“僵尸基金”的出现。01
这一年，6笔本土GP重组型S交易刷屏
经历了年元年的大爆发，国内S基金市场热度不减。最近一两个月，国内S基金市场再现去年同期的热闹场景，相继有3笔大型S交易被刷屏。先是华盖资本在5月18日宣布完成一支规模为8亿元的接续基金，深创投作为这支基金的联合发起方和最大的LP，法国TR资本则作为基石投资人，以QFLP出资。据悉，这支基金是一支以人民币架构重组的接续基金，将华盖资本旗下3支基金中的未退出优质医疗领域资产进行打包重组进这支新的基金。隔日，5月19日，君联资本对外宣布了一项医疗续期基金交易。该续期基金的规模为2.7亿美元，包含有君联资本过往两只医疗基金的多个投资组合，由汉领资本和科勒资本联合领投，其他国际知名机构跟投。这两笔重组型交易都在市场上激起了不小的水花。而就在前不久，一笔重组型的S交易才刚刚完成。4月29日，不惑创投完成人民币转美元的基金重组，以实现筹集其首支美元基金，这笔交易价值超过1亿美元，不惑创投从年成立的一期人民币基金中转让了四项资产的部分股权，用于支持一期美元基金的设立。数量递增的同时，S基金交易模式单一现象正在发生改变，开始往更成熟专业的方向发展。过去一年多国内S基金市场相继曝光的6笔大型S交易中，无一例外均为GP主导的重组型S交易。事实上，上述交易是君联资本的第二支接续基金，早在年2月，君联资本就完成了一笔规模为2亿美金的接续基金交易，将君联资本LCFundIV基金中的12个项目打包装入新的基金，该笔交易中，汉领资本也承担了领投方的角色。就在同一日，昆仲资本也宣布向TRCapital出售了昆仲资本的苏州昆仲元昕股权投资合伙企业（有限合伙）人民币基金资产，资产包被注入新的美元基金，昆仲资本继续担任新美元基金的GP，同时也引入部分新钱。由此，昆仲诞生了自己的第一支美元基金。接连2笔大型结构复杂的明星GP基金重组交易相继曝光，市场惊呼S基金元年到来了。紧接着在年9月，又一笔高达6亿美元的重磅重组型S交易由IDG主导完成。中国S基金市场发展时间虽然不长，但是在很短的时间内就出现了结构多元的S基金重组交易模式，包括人民币基金通过S交易重组为美元基金，或者人民币资产重组，美元通过QFLP转化为人民币基金。通过重组型S交易，GP一方面满足了老LP关于流动性的需求，另一方面也完成了自身资产管理结构的调整，拥有了更多的时间和资金来最大化实现投资组合的价值。02
基金重组S交易是一场王者游戏
相较于普通的LP份额交易，基金重组交易无疑更加复杂，对于团队的投研能力有更高要求。从全球来看，在发展初期，基金重组交易市场是一个王者通吃的市场，竞争还没有那么激烈。但随着越来越多头部专业机构的涌入，这个市场竞争正在升温。最早的GP主导型基金重组主要发生在基金到期（End-of-lifefund）或关键人（Keyperson）发生变动的时候。作为一种新型交易类型，GP主导的基金重组交易规模在年达到历史高峰。数据统计，这一年相比年交易量增长达38%，为年交易量的三倍。根据年Preqin对63位欧美买家LP所做的调查，超过四分之三的LP在年完成了GP主导型基金重组交易，而63%的LP表示很可能在年参与更多的基金重组。基金重组超过直接型（Direct）、捆绑式（Stapled）与管理团队拆分（Spin-out）等交易模式，一跃成为PE二级市场最流行的GP主导型交易模式。在中国本土GP引导的基金重组交易中，都出现了国外大型S基金交易买方的身影，其中如科勒资本、TRCapital、GIC都是全球基金重组的老玩家。年，科勒资本和高盛一起帮助Nordiccapital年发起的基金，将25亿欧元的净资产转到一个续期基金里。这笔交易使得GP有更多时间管理他们的资产，同时给那些想要退出的LP流动性（DPI从年底的90%提升到%）。科勒资本和高盛主导的这笔交易还被国际私募股权杂志（PEI）评为“年欧洲最佳PE二级市场交易”，这笔交易也创下了当时规模最大的重组型S交易记录。同一年，GIC与高盛资产管理公司一起完成它的首个GP主导的交易，支持VectorCapital管理的两支科技类的私募基金重组，涉及交易金额4.5亿美元。年8月，GIC又与新程资本一起支持了有象征意义的一笔交易，这笔交易涉及中国正心谷资本管理的人民币基金的重组，重组的标的——正心谷优势基金中包括大量早期的医药公司和数个中国的独角兽，其中最知名的是字节跳动。这笔交易也是国内最早的一笔S基金重组交易，只是当时S基金市场十分小众，
